華明裝備(002270)：23H1盈利超預期 多重需求驅動持續發展

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業績總結：公司2023年上半年實現營業收入9.1 億元，同比增長21.3%；實現歸母凈利潤2.9 億元，同比增長54.4%；扣非歸母凈利潤2.6 億元，同比增長43.4%。2023 年第二季度公司實現營收5 億元，同比增長15.7%；實現歸母凈利潤1.7 億元，同比增長41.2%；扣非歸母凈利潤1.5億元，同比增長35.9%。

盈利能力大幅提升，費用率管控較好。2023 年上半年公司銷售毛利率為54.3%，同比增長7.1pp；銷售凈利率為32%，同比增長7.1pp，主要系公司產品結構優化及全產業鏈生產持續降本等因素所致。費用端：公司銷售/管理/財務費用率分別為9.4%/10.7%/-0.9%，分別同比+0.4pp/+0.7pp/-1.4pp，財務費用率下降主要系匯兌收益影響所致。

公司為變壓器上游分接開關國內絕對龍頭，行業競爭格局更好，充分受益下游需求增長。公司在國內分接開關市場市占率約90%，全球超30%，因產品涉及材料、工序繁多，存在技術和資金壁壘，市場集中度較高。2023 年上半年，公司電力設備業務實現營收7.7 億元，同比增長38.9%，毛利率為59.2%，同比增長1.3pp，主要系高毛利產品占比提升。網外：受益新能源、鋼鐵、化工等行業增長帶動工業變壓器需求提升。網內：國網投資持續超預期，招標增速加快。

其中特高壓分接開關目前主要被外資壟斷，國產替代空間大且產品單價更高，公司已陸續實現特高壓產品交付，有望率先受益國產化進程。

加速布局海外市場，海外需求驅動直接+間接出口。公司2023 年上半年實現海外營收1.4億元，同比增長169.6%，收入占比提升至15.4%，毛利率為61%，同比增長1.8pp。海外眾多市場存在電網設備新增/升級改造替換需求，公司已在巴西、土耳其、俄羅斯等地布局工廠及服務中心，并積極籌劃新加坡區域布局。海外業務具備更高毛利且公司布局加速，有望受益海外需求增長及自身份額擴張，驅動整體盈利水平更上一層。

多領域存在國產替代機會，公司積極完善產品應用布局。2023年上半年公司首臺500kV 核電機組變壓器的分接開關發貨，實現核電領域突破；首臺套115kV移相變壓器分接開關實現正式投運，填補了國產品牌空白。公司開拓更多可國產替代領域，助力長期持續發展。

盈利預測與投資建議。預計公司2023-2025 年營收分別為21.5 億元、26.8 億元、30.6 億元，未來三年歸母凈利潤同比增速分別為49.7%/30.9%/16.7%。公司為分接開關國內絕對龍頭，積極拓展海外市場，同時高毛利的運維檢修服務業務有望迎高增長，維持“買入”評級。

風險提示：原材料價格上漲的風險；海外市場開拓不及預期；檢修業務進展不及預期；國網投資不及預期的風險。